全球經濟失衡與金融異化的格局，在造就華爾街人才濟濟的同時
，也釀成了華爾街在激勵體係、傳銷體係、創新體係
、評級體係、投資體係與監管體係上的係統性失誤

　　美國次貸危機本質上是一場史無前例的信用危機。由於“金融創新”名ming義yi下xia杠gang杆gan效xiao應ying的de過guo度du放fang大da，加jia上shang美mei國guo政zheng府fu對dui金jin融rong創chuang新xin監jian管guan的de缺que失shi，引yin發fa了le全quan球qiu的de金jin融rong海hai嘯xiao，不bu僅jin動dong搖yao了le美mei國guo的de金jin融rong霸ba權quan地di位wei，動dong搖yao了le全quan球qiu對dui美mei元yuan金jin融rong體ti係xi的de信xin心xin，也ye動dong搖yao了le世shi人ren對dui華hua爾er街jie精jing英ying的de信xin任ren。盡jin管guan華hua爾er街jie隻zhi是shi一yi條tiao金jin融rong街jie，但dan其qi百bai年nian積ji累lei的de文wen化hua正zheng在zai異yi化hua，成cheng為wei淹yan沒mei全quan球qiu財cai富fu百bai年nian海hai嘯xiao的de震zhen源yuan。

　　海嘯過後，全球虛擬經濟與實體經濟失衡的格局必將重組，獨立投資銀行與全能商業銀行的條規將被重新規範
；金融創新與監管（分業或混業）的製度將重建；美元獨霸的貨幣體係或將調整。

　　那麼
，華爾街精英在次貸危機中扮演了什麼角色

？最近，諾貝爾獎得主斯蒂格利茨以“偽善之果”（The fruit of hypocrisy）為題在英國《衛報》撰文指出，次貸危機是“美國最優秀、最(zui)聰(cong)明(ming)的(de)一(yi)些(xie)人(ren)
，都(dou)把(ba)他(ta)們(men)的(de)才(cai)智(zhi)用(yong)在(zai)了(le)如(ru)何(he)逃(tao)避(bi)條(tiao)規(gui)和(he)標(biao)準(zhun)的(de)管(guan)束(shu)上(shang)，而(er)這(zhe)些(xie)條(tiao)規(gui)是(shi)為(wei)了(le)確(que)保(bao)經(jing)濟(ji)效(xiao)率(lv)和(he)銀(yin)行(xing)體(ti)係(xi)的(de)安(an)全(quan)而(er)設(she)計(ji)的(de)。不(bu)幸(xing)的(de)是(shi)
，這(zhe)些(xie)人(ren)做(zuo)得(de)太(tai)成(cheng)功(gong)了(le)，而(er)我(wo)們(men)所(suo)有(you)人(ren)，包(bao)括(kuo)屋(wu)主(zhu)
、普通工人、投資人和納稅人，卻為他們付出代價”。

　　誰是華爾街精英？

　　所謂華爾街精英
，主要指美國知名投行（如雷曼
、貝爾斯登
、美林等）與全能型銀行（如花旗銀行等）的職業經理人或分析師
、精算師等核心業務人士。

　　華爾街金融從業人員共分為五種類型，第一類是在大型投行
、全能銀行擔任高管的人士和基金經理；第二類是金融分析師與產品設計師
；第三類是交易員與銷售員；第四類是技術人員；第五類是專業律師、會計師、評估師等。其中華人約2000ming
，duoshuweimingxiaobiyehouzhijiejinruhuaerjiedenianqingren，zhuyaocongshiyushujufenxijijishuxiangguandeyewugongzuo。erqizhongzhongnianjishuguganzejidongjinrongyoudongjisuanji，youdehaihuiyanfaruanjian。jutongji

，muqianzainiuyuezhoudezhengquancongyerenyuanjiuduoda21萬。

　　長期以來
，一代又一代的華爾街人在美國乃至世界科技發展與經濟繁榮中，發揮了舉世矚目的作用。但從美國次貸危機爆發截至2007年11月
，美國金融業共裁員14.6萬人
，是2006年的三倍；2008年以來，僅花旗、雷曼等10多家金融機構已裁員數萬人，金融界工作職位減少20%。這些失去工作的華爾街金融人士
，有的正成為美國中小金融機構，包括我國金融機構抄底聘用的目標。

　　從金融創新的角度，我們應當肯定華爾街金融人士的專業性與創造性，並引進所需人才；danshi
，yeyingkandao
，huaerjiejingyingdexitongxingxingweicuowuyuzhengfujianguanshidangtongweijinronghaixiaodezhuyaogenyuan。conghuaerjielianggeshijidebianqianlaikan，jinrongweijisihuchenglemeiguodejiachangbianfan，ermeiciweijidezuidahuoyizhezongshihuaerjie。zhejiushiwomenbunengbuzaixiyanjiuhuaerjie“精英譜”在這場金融危機中的係統性錯誤行為鏈。

　　華爾街的係統性錯誤行為鏈

　　一、“動力鏈”：失衡的激勵體係

　　絕頂聰明的華爾街人與薪酬專家結合，為其設計了理由十足的天價激勵方案，導致華爾街CEO與職業經理人有著為股票期權鋌而走險的傾向，甚至不惜衝破道德底線（如各種違規套利）。

　　按股票期權計算收入的機製
，使華爾街管理層奉行“與其增加公司的真實利潤，不如增加財務報表上的收入”。雖然薩班斯•奧ao克ke斯si利li法fa案an可ke以yi製zhi約yue公gong司si管guan理li層ceng與yu會hui計ji公gong司si的de作zuo假jia行xing為wei，但dan對dui股gu票piao期qi權quan方fang麵mian的de問wen題ti卻que一yi籌chou莫mo展zhan。因yin為wei在zai財cai務wu報bao告gao中zhong股gu票piao期qi權quan並bing不bu被bei視shi作zuo支zhi出chu，股gu東dong們men也ye不bu會hui十shi分fen在zai意yi這zhe些xie股gu票piao期qi權quan的de去qu向xiang，這zhe使shi得de公gong司si通tong過guo股gu票piao期qi權quan來lai支zhi付fu經jing理li層ceng的de高gao額e薪xin酬chou合he理li化hua、製度化。而個中最易發生的公司管理層遏製公司資產負債表的負債增加而虛增表上收入的行為
，往往被忽略了。

　　由於華爾街管理層隻參與股票期權的分紅而不承擔損失，使得高風險投資具有強烈的吸引力。會計製度結構使這些問題不斷惡化。

　　二
、“技術鏈”：失算的投資模型

　　華爾街信奉各種投資模型，但正是失算的投資模型，導致華爾街才華出眾的分析師、精算師與管理層，集體忽略了係統性錯誤，並在證券化分析、係統風險估算甚至毀約概率計算上預測失誤。

　　他們認為
，房貸證券化僅有很小的可能會流失其原本市場價格的10%。事實上
，當市場風險高度關聯時，房價下跌，利率提高，經濟低迷等一係列狀況會使相關風險提高，同時也提升了毀約的概率。

　　還有一個容易忽視的問題，雖然《新巴塞爾協議》要yao求qiu銀yin行xing管guan理li自zi身shen風feng險xian時shi要yao監jian控kong好hao銀yin行xing複fu雜za的de管guan理li係xi統tong，但dan在zai信xin息xi網wang絡luo技ji術shu改gai變bian當dang代dai金jin融rong活huo動dong基ji礎chu與yu全quan球qiu化hua的de情qing況kuang下xia，傳chuan統tong的de流liu動dong性xing變bian異yi為wei“效率型流動性”和“衍生型流動性”。作為次貸危機兩大特點之一的信用危機
，在效率型流動性中誘發成巨大的市場危機；而作為次貸危機另一個特征的信用衍生品危機則在衍生型流動性中變得詭異無常：昨天世界還處於流動性過剩狀態，今天突然流動性枯竭，如不向市場注入真正的貨幣，世界經濟就進入緊縮狀態甚至處於崩潰邊緣。

　　在zai這zhe種zhong狀zhuang態tai下xia，銀yin行xing是shi否fou能neng夠gou真zhen的de管guan理li風feng險xian，評ping級ji機ji構gou是shi否fou能neng夠gou真zhen正zheng評ping估gu風feng險xian

，都dou是shi不bu確que定ding的de。尤you為wei嚴yan重zhong的de問wen題ti是shi，銀yin行xing都dou在zai使shi用yong類lei似si的de錯cuo誤wu模mo型xing

，雖sui然ran此ci時shi管guan理li者zhe還hai可ke以yi檢jian測ce這zhe些xie模mo型xing的de係xi統tong性xing問wen題ti，但dan所suo有you的de公gong司si都dou認ren為wei自zi己ji管guan理li風feng險xian的de能neng力li優you勝sheng於yu其qi他ta公gong司si而er不bu願yuan意yi與yu人ren們men分fen享xiang這zhe些xie模mo型xing，致zhi使shi信xin息xi不bu對dui稱cheng的de錯cuo誤wu模mo型xing從cong設she計ji開kai始shi沿yan襲xi至zhi操cao作zuo層ceng而er係xi統tong化hua
，成cheng為wei美mei國guo係xi統tong性xing金jin融rong危wei機ji的de“技術鏈”。

　　三、“傳播鏈”：失實的傳銷手段

　　失實的傳銷手段，唆使口若懸河的華爾街行銷師


、交易員及基金經理得以創造所謂低損失概率的資產，並見好就收，而將未來的損失留給各國投資人與商業銀行、保險公司。

　　利用傳銷手法
，基金經理可以創造出低風險高回報的資產。在經濟繁榮時，人們都容易忘卻經濟警言：天下沒有白吃的午餐。事實上

，一個資產有95%的概率可以得到高於正常水平1%的回報，但同時也有5%的概率會在原資產中損失X%。如果X大於20%時，實際損失通常要花20nianshijiancainengqiuzhengyuzhixiao。erduichongjijinjinglizongshikuaisuchoushenerqu，rangtouzirenchengshoufengxian。yidanshichangfashengliudongxingbianyihuojiegouxingfengxianshi，daomeidezongshishanliangwuzhidetouzizhe。

　　四、“工藝鏈”：失利的創新工具

　　失利的創新工具
，致使創意過人的華爾街投行經理與全球市場產品部門製造出非透明且難以再定價的CEO(債務抵押債券)
、CDS（信用違約掉期）、MBS（房屋貸款證券化）等金融衍生產品而誤導全球市場。

　　其(qi)實(shi)

，次(ci)級(ji)貸(dai)款(kuan)在(zai)美(mei)國(guo)很(hen)早(zao)就(jiu)存(cun)在(zai)了(le)，為(wei)何(he)會(hui)至(zhi)今(jin)才(cai)釀(niang)成(cheng)全(quan)球(qiu)性(xing)危(wei)機(ji)呢(ne)？關(guan)鍵(jian)在(zai)於(yu)許(xu)多(duo)人(ren)都(dou)高(gao)估(gu)了(le)流(liu)動(dong)性(xing)的(de)可(ke)持(chi)續(xu)性(xing)與(yu)貨(huo)幣(bi)在(zai)社(she)會(hui)總(zong)流(liu)動(dong)性(xing)中(zhong)的(de)比(bi)重(zhong)
，而(er)忽(hu)略(lve)了(le)其(qi)中(zhong)隱(yin)藏(zang)的(de)結(jie)構(gou)性(xing)風(feng)險(xian)（包括杠杆作用
、流動性風險與定期評價等），這些風險若同時激發
、相互糾纏，流動性便會突變逆轉，投資者便會遭受巨大損失。這就是造成全球動蕩的“工藝鏈”。

　　五、“標準鏈”：失信的評級機製

　　失信的評級機製
，縱容美國貌似權威的三大評級機構管理層取悅華爾街金融玩家，幫其產品打上AAA印yin記ji。由you於yu評ping級ji機ji構gou管guan理li層ceng的de薪xin酬chou是shi由you那na些xie創chuang造zao複fu雜za衍yan生sheng品pin的de金jin融rong大da師shi支zhi付fu的de
，評ping級ji機ji構gou投tou其qi所suo好hao勢shi在zai必bi然ran。事shi實shi上shang，如ru果guo沒mei有you標biao準zhun普pu爾er



、穆迪等給出的AAAtongxingzheng，naxiebaoshouxingdeyinxingyujijinjueduibuhuiruju。dangran
，zhexiepingjigongsizaimeibicijidaikuanzhaiquanshengchengdepingjizhongdoudazhuanqiqian，beirenmenduzhouweijinronghuyoudetongmou，keguanshangchengweishizhunde“標準鏈”。

　　六、“控製鏈”：失當的監管結構

　　失當的監管結構
，表現為一些金融專家企業化（喪失公允）
、一些經濟學家商業化（喪失獨立性）
、多頭政府監管亡羊補牢（喪失預警性）。

　　金融專家與經濟學家一旦企業化、商業化而失去公允性與獨立性時
，就會變成為了短期利益而“唱多”或“唱空”的逐利者，不可能再發揮“明察秋毫”的作用。

　　投資銀行與商業銀行的融合失調也是造成金融體係崩潰的重要因素，前者的投機與後者的保守往往是水火不相容的,尤其在房地產市場、信貸市場、yanshengpinshichangzhijianliandongxingzengjiayijijinrongjigoujiaoyiliandongxingzengqiangdetiaojianxia，jianguandesiweiyushouduanbenyingxiangyingbianhua
，rugushoujiugui，jishibuchucidaiweiji
，yehuichuxianqitaweiji。erduonianlai，meiguojinrongjigoujianguandeshitaolierbushifengxian，yanzhongsangshilejianguanzhinengyufengxiankongzhi。

　　貪婪與投機曆來是華爾街的行為習性。華爾街傳奇的金融家利昂•利維在2002年總結美國科技泡沫與亞洲金融危機時，以《華爾街精神》一書揭示了華爾街精英的係統性行為問題
，該書序言第一句話就言：“華爾街要為很多惡行負責”。他還預測了這些惡行的後果：“yidanzhengfuzhichixiadelianbangguomindiyadaikuanxiehuihuozhelianbangzhufangdiyadaikuangongsizheyangdejutoubuxingzaidao，henduodaxingjinrongjigoudouhuilunfanzaoyang。zheyiqiedourangmeiyuandechiyouzhexinhuaitante。”

　　全球經濟失衡與金融異化的格局，在造就華爾街人才濟濟的同時，也釀成了華爾街在激勵體係
、傳銷體係
、創新體係、評級體係、投資體係與監管體係上的係統性失誤。美國哥倫比亞大學教授斯蒂格利茨在總結華爾街行為缺陷時一針見血地指出，“2007~2008年的次貸危機並不是金融市場的第一次失算。美國金融市場似乎每隔十年都會發生一次大事”。

　　隻不過這次華爾街百年一遇的危機，確實標誌著金融精英的操守、倫理、價值
、文化與知識技能應當作出相應的轉型。

　　盲從華爾街的“陷阱”

　　改革開放30nian
，woguozairencaiyinjinfangmianqudelejushizhumudechengguo，womenyejiangjixunuliyinjingengduorencai。danzaiyinjinrencaizhong
，yeyaozhuyifahuiqichang，erbushixiangfan。

　　比如德隆事件，這一中國金融史上的一大教訓
，其原因之一就是盲目追隨華爾街的投行職業經理、金融分析師、產品設計師與高級行銷師等。唐萬新整天熱衷於同華爾街人士在一起，應用“金融煉金術”打通貨幣市場與資本市場通道，華爾街投機與中國式賭性結合，製造了德隆這一“雷曼投行模式在中國的翻版”。

　　再如我國第一隻QDII基金——華安國際配置基金
，總發行額為1.97億美元
，其基金投資顧問、擔保人

、票據發行人均為雷曼兄弟的各類子公司。該基金在2006年爭奪QDII第一單鏖戰中的主要策略就是引進海外人才
，聘用的高管都是華爾街相關人士，這也是華安選擇雷曼為交易對手、投資顧問及擔保人的主要原因

，而風險也就此埋下。

　　zhongguojinrongyedefazhanbixuyoukaifangdeyanguang，danshimangmuzhuiqiuchaochangguifazhan，erduichaochangfazhanzhongdexitongxingfengxianshierbujian，najiuhuixianghuaerjiejingyingdexitongxingcuowuxingweiyiyang，yingxiangjinrongyedewendingyuanquan。zheduiwoguojinrongruanshilijiansheqishishiyida“陷阱”，現在到了正本清源的時候了。（作者為上海國際金融學院院長、教授）